創業3年、最大26億円で売却。営業利益600万円から5億円へ、プロテインD2Cが「最高のタイミング」でM&Aした理由。

本記事の要点

・2026年7月23日、ダイドーリミテッド（東証スタンダード・名証プレミア／3205）が、プロテインブランド「Verifyst（ベリフィスト）」を展開する4strengXの全株式を取得すると発表しました。

確定対価は23億円。2026年9月期の一定の業績目標を達成すれば追加で最大3億円が支払われ、株式対価は最大26億円になります。

・4strengXの設立は2023年10月2日、株式譲渡実行予定日は2026年8月31日。予定どおり実行されれば、設立から2年11カ月でのEXITです

・私がこの案件で最も注目しているのは、26億円という金額そのものではありません。この会社は、利益を伸ばし切ってから売ったのではなく、利益が最大になる直前に売っています

・株式は個人4名が各25％を保有していました。4名全員が同じタイミングで全株式を譲渡し、価格の設計と株主全員の出口の設計が、一つの取引の中で同時に処理されています

・本記事は、適時開示・買い手の説明資料・各種公開報道に基づく私見です。私は本件のFAその他の関係者ではありません

創業3年弱、最大26億円。まず事実を整理する

こんにちは。ハンザ・アドバイザーズの福島と申します。

私は現在、「3年10億 ふくしま先生」というYouTubeチャンネルを運営しています。売り手となる経営者にM&Aの知識を届け、創業から3年で10億円を超えるEXITを目指してもらう。そのために、会社のつくり方、伸ばし方、そして「売り時」を発信しているチャンネルです。

https://youtube.com/@fukushima_sensei?si=WFB3E2t9yuMU5SKT

そのチャンネルで話してきた内容を、ほぼそのまま体現したような案件が公表されました。

2026年7月23日、ダイドーリミテッド（東証スタンダード・名証プレミア、証券コード3205）が、プロテインブランド「Verifyst」を展開する株式会社4strengX（フォーストレングス）の全株式を取得すると発表しました。

公開情報で確認できる事実を並べます。

・買い手：株式会社ダイドーリミテッド。主力はアパレル・テキスタイル事業。中期経営計画「進化と飛躍」で事業ポートフォリオの再構築を掲げており、本件でウェルネス・ビューティー領域へ進出する
・対象会社：株式会社4strengX（埼玉県戸田市、設立2023年10月2日、資本金600万円、代表取締役 山口祐司氏）
・事業内容：プロテイン関連製品の企画・開発・販売。3kgの大容量サイズに特化した商品設計と、ECを軸としたマーケティングが強みとされる
・株主：個人4名が各25％を保有。氏名・住所は本人の意向により非開示
・取得株式数：600株（取得比率100％）
・確定取得価額：23億円。ほかに取得関連費用が約1億5,100万円
・追加対価：2026年9月期の一定の業績目標の達成を条件として、最大3億円
・株式譲渡実行予定日：2026年8月31日

ここで、数字の読み方を先に整理しておきます。報道によって表記が割れているためです。

売り手が確実に受け取る株式対価は23億円です。業績目標を達成した場合に3億円が上乗せされ、株式対価は最大26億円になります。一部報道にある約24.5億円は、23億円に買い手側の取得関連費用約1.51億円を加えた買い手の初期支出であり、売り手の受取額ではありません。本記事では、確定株式対価23億円、最大26億円で統一します。

業績の推移は次のとおりです。

・2024年9月期（設立初年度）　売上高8,800万円／営業利益600万円／当期純利益400万円
・2025年9月期　売上高13億7,000万円／営業利益1億8,700万円／当期純利益1億1,800万円／純資産1億2,800万円

さらに買い手の説明資料では、2026年9月期の上期実績として売上高10億5,700万円・営業利益2億1,300万円、通期見通しとして売上高20億〜26億円・営業利益5億〜5億7,000万円が示されています。

上期だけで、前期通期の営業利益を上回っている。この一行が、本件のすべての起点です。

なお、2024年9月期は設立初年度であり、12カ月フル稼働していない可能性があります。「営業利益が3年で約90倍」といった倍率そのものを強調するつもりはありません。それでも、設立3年弱で営業利益5億円規模が視野に入るところまで到達した会社が、まさにそのタイミングで上場会社へ100％譲渡された。この事実は、売り手側の意思決定として十分に検討に値します。

以下、市場・商品・競争優位・価格・資本・タイミングの順に分解していきます。

600万円の利益が5億円まで伸びた背景には、市場の主役が入れ替わる瞬間があった

急成長の理由を「マーケティングがうまかった」で片づけてしまうと、売り手経営者にとっては何も残りません。まず、市場側で何が起きていたかを見ます。

富士経済の「タンパク補給食品」調査によれば、国内市場は2016年に1,000億円、2020年に2,000億円を突破し、2025年は3,096億円（前年比4.4％増）を見込むとされています。2020年から2021年にかけては前年比二桁増が続き、2022年以降は安定成長期に入ったと整理されています。

なお、この数値はタンパク補給食品12品目を対象としたものであり、プロテインパウダー単体の市場規模ではありません。

私が重要だと考えているのは、市場規模そのものよりも、同調査で需要の約5割をヘビーユーザーが占めるとされている点です。

これは、市場のゲームのルールが変わったことを意味します。新しく飲み始める人を増やす市場では、認知と啓蒙が効きます。ところが、すでに毎日飲んでいる人をどう獲るかという市場では、1kgあたりの単価が最も効きます。

そしてもう一つ、供給側でも変化が起きていました。

2010年代、プロテインのヘビーユーザーにとって、海外ブランドの個人輸入はきわめて合理的な選択でした。Optimum Nutrition、Myprotein、MuscleTech、Dymatize。国内製品より1kg単価が安く、5lb・10lbといった大容量が当たり前で、フレーバーも豊富でした。私自身も、Optimum Nutritionをアメリカから取り寄せていた一人です。

ところが2020年代に入り、円安、国際物流費の上昇、ホエイ原料価格の高騰、海外ブランド自身の値上げ、関税・消費税、そして配送日数。これらが同時に重なり、個人輸入の価格優位は急速に薄れました。

一方で、ECで日用品を買う行動は完全に定着しています。プロテインは、筋トレの道具から日用品に近い位置へ移りました。

需要の中心がヘビーユーザーに移り、海外ブランドの価格優位が崩れ、購入がECへ移った。この3つが同時に起きたことで、「海外ブランドを安く個人輸入する時代」から「国内ブランドをECで安く、早く、大容量で買う時代」へ、市場の主役が入れ替わる空白が生まれていました。

4strengXの設立は2023年10月。その空白が最も大きく開いていた時期にあたります。

市場を新しく作ったというより、市場の主役が入れ替わる瞬間を正確に捉えた会社だった。私はそう読んでいます。

なお、この「プロテインD2Cブランドが次の段階へ動いている」という流れは、本件に限った話ではありません。同じ2026年7月には、山本義徳氏がプロデュースするVALXが、24時間ジム事業をフィットクルーへ譲渡する方向で基本合意したことも公表されています。こちらは会社ごとではなく事業単位の切り出しですが、成長フェーズの切り替えという意味では通じるものがあります。

▶ 山本義徳氏がプロデュースするVALX、ジム事業だけを譲渡へ。その狙いは？
https://note.com/hanseatic_league/n/n8c484184fc72

3kgという商品設計は、お得商品ではなく採算設計だった

4strengXの商品設計で最も特徴的なのが、3kgという大容量への特化です。

消費者側から見れば、メリットは分かりやすい。1kgあたりの価格が安く、購入頻度が減り、買い忘れが減り、送料負担も相対的に下がります。毎日飲む人ほど合理的な選択になります。

ただ、私が注目したいのは会社側の経済性です。

1注文あたりの売上が大きいということは、広告費を客単価で吸収しやすいということです。EC事業では、1件の注文を獲得するためにかかる広告費が採算を決めます。単価3,000円の商品と単価1万円の商品では、同じ広告費をかけても残る利益がまったく違います。

加えて、梱包・配送の回数が減り、原料を大量発注でき、リピーターの購入量も大きくなる。売上規模を短期間で作りやすい構造でもあります。

3kgは、単にお得な商品だったのではなく、Amazon広告と物流の採算を成立させるための商品設計だった可能性が高い。

これは公開情報からの私の仮説ですが、少数SKUに絞った運営と組み合わせて考えると、筋は通っています。

誰でも作れる商品で、なぜ勝ち続けられたのか

ここが本件の競争優位を理解する上での核心です。

プロテインそのものは、OEM事業者に委託すれば作れます。工場を持つ必要はありません。原料調達もOEM先が支援してくれます。ShopifyやAmazonで販売もできます。インフルエンサーへの広告依頼も外注できます。基本成分の差は、消費者からは分かりにくい。

つまり、商品を作る段階の参入障壁は低い。

しかし、商品を作れることと、年商13億7,000万円・営業利益1億8,700万円を実現することは、まったく別の話です。

年商10億円を超えて利益を出し続ける段階では、次の能力が要求されます。原料の安定した大量調達、為替変動への対応、大量在庫の保有と欠品の防止、Amazon広告の採算管理、レビューの蓄積、物流費の抑制、返品・品質クレームへの対応、リピート率の維持、表示・法規制への対応、そして価格競争への耐性。

商品の参入障壁は低いが、運営の障壁は低くない。ここに、この会社の価値がありました。

そしてAmazonという場では、勝ち始めた企業に資産が積み上がっていきます。

販売量が増えるとレビューが積み上がる。レビューが積み上がると検索順位が上がる。検索順位が上がると自然流入が増え、売上に対する広告費の比率が下がる。広告効率が上がるとさらに販売量が増える。販売量が増えると原料をまとめて仕入れられ、原価が下がる。原価が下がれば価格を下げてもなお利益が残り、その価格がまた販売量を生む。

後発は広告費を使って一時的に目立つことはできても、先行企業が蓄積したレビューや調達力まで、一度に買うことはできません。

つまり4strengXが作ったのは、安いプロテインではありません。Amazonという他社のプラットフォームの中に、自分専用の参入障壁を築いた。商品は真似できても、売れる仕組みは簡単には真似できない。この会社の価値は、そこにあったのだと思います。

なお、Amazon上の具体的なシェアやランキング順位は開示されていないため、本記事では触れません。

23億円＋最大3億円。この価格はどう組み立てられたのか

ここから価格の話に入ります。

2025年9月期の実績を基準にすると、確定対価23億円は次の水準になります。

・売上高倍率：約1.68倍
・営業利益倍率：約12.3倍
・当期純利益倍率：約19.5倍

最大対価26億円で見れば、営業利益倍率は約13.9倍です。前期実績だけを見れば、かなり高い評価に見えます。

ところが、2026年9月期の見通し（営業利益5億〜5億7,000万円）を基準にすると、まったく違う景色になります。

・確定対価23億円：約4.0〜4.6倍
・最大対価26億円：約4.6〜5.2倍

前期利益で見れば高い。進行期利益で見れば、むしろ落ち着いた水準に見える。この評価差こそが、本件の交渉の中心にあったはずの論点です。

なお、ここでの倍率は営業利益に対する単純倍率です。EBITDA倍率とは呼びません。ネットデットの情報が限定的であること、正常収益力の調整ができていないこと、創業者報酬等の調整内容が不明であること、在庫評価や一時的な広告費の影響が分からないこと、そして2026年9月期は予想値であること。これらの理由から、実務上のEBITDA倍率と同列に扱うべきではないと考えています。

では、条件付の3億円は何のための仕組みか。

公式文書に「アーンアウト」という語は使われていません。ただ、2026年9月期における一定の業績目標の達成を条件として追加対価3億円を支払うとされており、M&A実務上は業績連動型の条件付対価と評価してよい設計です。

ここで、一般的なアーンアウトとの決定的な違いがあります。

・契約締結：2026年7月23日
・クロージング予定：2026年8月31日
・対象決算期末：2026年9月30日

クロージングから決算期末まで、約1カ月しかありません。

通常のアーンアウトは、買収後1〜3年間の経営成果に対して追加対価を払う設計です。しかし本件は、買収後の経営努力を評価する時間が事実上ありません。したがってこの3億円は、買収後の成果に対する報酬というより、契約時点では未確定だが、すでに相当程度見えている2026年9月期の着地を、価格に反映するための仕組みと見るのが自然です。

交渉の構造を、私なりに推測すると次のようになります。

売り手側の論理は明快です。2025年9月期の営業利益1億8,700万円だけで評価してほしくない。2026年9月期は営業利益5億円超が見えている。この進行期の成長を、価格に反映してほしい。

買い手側の論理も、同じくらい明快です。2026年9月期はまだ確定していない。Amazon依存、在庫、広告費、原料価格といったリスクもある。未確定の利益に対して全額を確定対価として払うことは難しい。

そして着地したのが、確定対価23億円＋条件付3億円という形です。買い手は業績未達のリスクを抑え、売り手は進行期の成長を価格に反映できる。どちらか一方が譲った構造ではなく、評価差を分け合った構造だと読んでいます。

ただし、業績目標の具体的な数字や算定式は開示されていません。営業利益5億円超の見通しが示されている以上、利益水準が重要な判断材料になっている可能性は高いと思いますが、契約上の達成基準そのものは非開示です。オール・オア・ナッシングなのか、段階的な支払いなのかも分かりません。この点は断定を避けます。

買い手が買ったのは、プロテインではない

価格の話をすると、どうしても「高いか安いか」に議論が寄ります。しかし、M&Aで価格を決めるのは対象会社の数字だけではありません。**誰が買うかによって、同じ会社でも価格は変わります。**

ダイドーリミテッドが本件で取得したものを、公開情報から整理してみます。

2年で13億7,000万円を売り上げた「時間」。Amazonでの検索順位。レビュー。顧客データ。商品企画力。ECマーケティングのノウハウ。原料調達網。物流運営。低価格を維持できる販売量。すでに利益が出ている事業。そして、ウェルネス市場への参入権。

買い手自身も、対象会社のヒット商品創出力、マーケティング力、EC販売ノウハウ、高い売上成長率、高利益率、高資本効率を評価していると説明しています。さらに、対象会社のEC販売・マーケティング能力をグループの既存事業にも活用する方針が示されています。

つまり、買い手が買ったのはプロテインではありません。短期間で完成したEC販売の仕組みと、そこへ到達するまでの時間です。

アパレル・テキスタイル事業を主力とし、事業ポートフォリオの再構築を掲げる会社にとって、EC・D2Cの運営能力は、自社で一から作れば数年かかるものです。その時間を買ったと見るのが自然だと思います。

この「誰が買うかで価格が変わる」という論点は、ZOZOがHigh Linkを49.5億円で完全子会社化した案件を分析した際にも書きました。対象会社単体の数字だけでは説明しきれない価格が、買い手固有のシナジーによって成立する構造です。

▶ ZOZOがHigh Linkを49.5億円で完全子会社化——調達後Val超え・100%取得が成立した3つの構造
https://note.com/hanseatic_league/n/neefbd5ec191c

なぜ、これほど伸びている会社を今売ったのか

ここからが、本記事で最も書きたかった部分です。

普通に考えれば、疑問が残ります。上期だけで前期通期の営業利益を超え、通期では営業利益5億円超が見えている会社を、なぜこのタイミングで手放すのか。もう1年待てば、もっと高く売れたのではないか。

私は、この会社が第一の成長モデルを完成させ、第二の成長モデルに入る直前で売ったと読んでいます。

第一段階で必要だった能力を並べます。Amazonへの集中。3kgという商品設計。低価格。少数SKU。ヘビーユーザーの獲得。EC広告の運用。OEMの活用。少人数での高速な意思決定。

4strengXは、この組み合わせを3年弱で完成させました。

では、ここから売上30億円、50億円を目指すとしたら、何が必要になるか。

Amazon以外の販路。自社EC。定期購入。楽天。ドラッグストア。コンビニ。スポーツ量販店。ジム。法人販売。海外販売。新カテゴリー。品質保証。管理会計。財務機能。採用。組織階層。権限移譲。内部統制。

Amazonで一点突破する能力と、全国流通を持つ総合食品ブランドを運営する能力は、別物です。

しかも厄介なことに、第一段階の強みは、そのまま第二段階の制約になります。Amazon集中はAmazon依存に、3kg集中は顧客層の狭さに、低価格はブランドロイヤルティの弱さに、少数SKUは売上拡張余地の限界に、少人数経営はキーパーソン依存に変わります。

この転換をすべて自力で背負うのか、それとも大手の資本・信用・管理・販売基盤を使うのか。4strengXは後者を選んだ、というのが私の見方です。これは公開情報からの仮説であり、当事者が実際にどう判断したかは分かりません。

売上10億〜30億円に到達したD2C企業が、自力上場か、非上場のまま自力成長か、大手への売却か——この三択に直面する構造は、業界を問わず共通しています。IPOを狙える状態にありながら100％売却を選んだ会社の事例は、以前に分析しました。

▶ ヒューリックがサロウィンを100%子会社化——IPOを狙えた会社が選んだM&Aと、買い手が握っていた「ファーストコール」
https://note.com/hanseatic_league/n/nf3aaef22c3b6

4人が25％ずつ持つ会社という論点

もう一つ、資本構成の話をしておきます。

4strengXの株式は、個人4名がそれぞれ25％を保有していました。外部のVCや事業会社の株主は、開示上確認されていません。

一般論として、25％ずつ4名という構成は、意見が2対2に割れたときに意思決定が止まりやすい形です。増資、投資、配当、そして売却。どれも、誰か一人では決められません。代表者であっても単独で過半数を持たない構造です。

今回、その4名が同じタイミングで全株式を譲渡しました。実際に意見の相違があったという話ではありませんし、開示もされていません。ただ結果として、4名全員が同じ条件で株式を現金化し、将来生じ得た株主間のリスクも同時に解消されています。

単純計算では、確定対価23億円を4名で均等に配分すると1名あたり約5億7,500万円、追加対価3億円まで含めると1名あたり最大約6億5,000万円になります。実際の配分方法、税金、表明保証保険、エスクロー、補償留保、役員退職金といった要素は一切開示されていないため、あくまで単純計算です。

それでも、価格の設計と、株主全員の出口の設計が、一つの取引の中で同時に処理されている。売り手側から見ても、完成度の高い取引設計だと思います。

外部資本を入れずに個人で株式を保有し続けた場合、EXIT時の受取額がどう変わるかという論点は、創業4年10カ月・外部資本ゼロで34億8,300万円のEXITを実現したバチェラーデートの事例で詳しく書いています。資本政策の選択が受取額を決定づける構造として、本件と重なる部分があります。

▶ 5年で34.83億円・個人100%保有・連続2回目の大型EXIT——望月佑紀氏のバチェラーデート売却を、3つの設計要素から読む
https://note.com/hanseatic_league/n/n80f4864f65d9

伸び切ってからではなく、伸びていることを最も強く証明できる瞬間に売った

ここまでの話を、一つにまとめます。

会社を高く売るには、利益を最大まで伸ばし切ってからでなければならない。そう考えている経営者は、少なくありません。私が相談を受ける場面でも、「もう少し数字を作ってから」という言葉は頻繁に出てきます。

しかし、4strengXは違いました。利益を最大化してから売ったのではありません。利益が最大になる直前に売っています。

この違いは決定的です。

伸び切った会社を見た買い手は、「これ以上、どうやって伸ばすのか」を考えます。成長の続きを、自分で描かなければなりません。

まだ伸びている会社を見た買い手は、「この会社はどこまで伸びるのか」を考えます。成長の続きが、勝手に見えてきます。

前者では、価格は現在の利益に引き寄せられます。後者では、価格は未来に引き寄せられます。

4strengXが交渉の場に持ち込んだ材料を並べると、この構造がよく分かります。前期実績（売上13億7,000万円／営業利益1億8,700万円）で急成長を証明し、上期実績（売上10億5,700万円／営業利益2億1,300万円）で加速まで証明したうえで、通期見通しという形で成長余地を残していました。市場も成長しており、Amazon上の勝ち筋も確立され、販路拡大の余地も残っている。

売ったのは、13億7,000万円の売上でも、1億8,700万円の営業利益でもありません。まだ実現していない未来です。そして、その未来が最も高く見える一点で売り切っています。

M&Aで最も高く評価されるのは、積み上げた過去ではなく、買い手が信じられる未来です。多くの経営者は「もう少し伸ばしてから」と考えて、その一点を通り過ぎます。伸ばし切ってから売ろうとすると、そのとき売り手が語れるのは、過去だけになっています。

もちろん、「最高のタイミングだった」という評価は、将来を完全に知ったうえでの断定ではありません。2026年9月期が見通しどおり着地するかも、まだ分かりません。あくまで、売り手専属のFAとして、交渉時点で売り手が持っていた材料の強さを見た評価です。

そのうえで申し上げれば、伸び切ってからではなく、伸びていることを最も強く証明できる瞬間に売った。この判断は、売り手側の立場から見て、本当に見事だと思います。

「3年10億」を目指す経営者が持ち帰れること

最後に、この案件から売り手経営者が持ち帰れる論点を整理します。

一つ目は、市場の選び方が出口を規定するということです。

4strengXは、市場を新しく作ったわけではありません。すでに3,000億円規模まで育ち、需要の中心がヘビーユーザーに移り、供給側の主役が入れ替わろうとしている市場に、正確なタイミングで入りました。市場そのものが変化する瞬間には、後発でも短期間で規模を作れる空白が生まれます。

二つ目は、商品ではなく仕組みに障壁を作ることです。

誰でも作れる商品でも、誰でも同じ価格で利益を出せるわけではありません。販売量、レビュー、検索順位、広告効率、仕入条件が連動して積み上がる構造を作れば、それ自体が競争優位になります。買い手が評価するのは、多くの場合、商品そのものではなく、この仕組みです。

三つ目は、進行期の成長を価格に反映する手段があるということです。

確定対価だけで交渉すると、まだ確定していない成長は評価されにくくなります。条件付対価は、買い手のリスクと売り手の期待の差を埋める道具として機能します。ただし、達成条件の設計を誤ると、売り手が受け取れない仕組みにもなり得ます。この設計こそ、売り手側に立つ専門家の関与が最も効く領域です。

四つ目は、資本構成の出口を、価格と同時に設計することです。

株主が複数いる会社では、価格が合意できても、全員が同じ条件で同じタイミングで出られるとは限りません。本件は、そこが一つの取引の中で同時に処理されています。

そして最後に、売り時は「伸び切った後」ではないということです。これが、私が「3年10億 ふくしま先生」で一貫して話してきた内容そのものでもあります。

最後に、皆さんに伺ってみたい問いがあります。皆さんが4名の株主の立場だったら、どちらを選んだでしょうか。

A. 進行期の着地が確定するまで待ち、確定対価そのものを引き上げにいく

B. 未確定でも成長が最も強く見える今、条件付の3億円を受け入れて売り切る

どちらにも理屈があります。私はBの判断がよく分かりますが、数字が確定するまで待って確定対価を引き上げたくなる経営者の感覚も、同じくらいよく分かります。皆さんのお立場からのご意見を、ぜひコメントで聞かせてください。

※本記事は公開情報に基づく筆者の分析・私見であり、特定の企業や関係者を批判する意図はありません。記事中の事実関係は、買い手の適時開示・説明資料・公式サイト・各種公開報道に基づきますが、当事者から特定の情報提供を受けたものではありません。2026年9月期の業績は見通しであり、条件付追加対価の具体的な達成基準、売り手株主の氏名、譲渡対価の配分方法、買収後の経営体制はいずれも非開示です。株主間の意見相違を示す事実は確認されていません。株式譲渡実行日は2026年8月31日の予定です。私は本件のFAその他の関係者ではありません。記載内容は2026年7月時点の情報に基づきます。

【参考資料】
・株式会社ダイドーリミテッド 適時開示「子会社の異動を伴う株式取得に関するお知らせ」（2026年7月23日）、説明資料、中期経営計画「進化と飛躍」
・WWDJAPAN「ダイドーが急成長のプロテイン『ベリフィスト』を23億円で買収」（2026年7月23日）
・M&A Online、コトラ ほか各種公開報道
・富士経済「タンパク補給食品 2025 安定成長期におけるユーザー動向の変化」

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ハンザ・アドバイザーズ株式会社
代表取締役 福島 貴将

弊社は、利益相反のない売り手専属のFAとして、会社売却・事業承継・M&Aにおける売り手の意思決定支援を行っています。仲介会社や買い手とは異なる立場で、売り手の利益を最優先に助言する構造です。本件のような条件付対価の設計、複数株主の出口設計、売却タイミングの判断といった論点や、すでに進んでいるディールのセカンドオピニオンについて、ご相談を承っています。

また、創業から3年で10億円を超えるEXITを目指す経営者向けに、会社のつくり方・伸ばし方・売り時をYouTubeでも発信しています。

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