Thermo Fisher Scientific（TMO）vs Danaher（DHR）— 事業成長力を徹底比較する

【科学を売る2つの巨人 ― 買収で育った企業の「のれん」をどう読むか】

記録日：2026年7月28日

株価の記録時点 ：Danaher（以下ダナハー）は2026年7月27日の米国市場終値、Thermo Fisher Scientific（以下サーモフィッシャー）は2026年7月24日時点のデータです。1営業日のずれがあります。

決算期は同じです ：両社とも12月期決算、US GAAP。そして 両社とも2026年第2四半期を直近1週間で発表済み です（ダナハーが2026年7月21日、サーモフィッシャーが同7月23日）。比較しやすい状態にあります。

通貨 ：金額は原則として米ドル建てで記載します。円換算は参考値で、1ドル＝163.6円（2026年7月24日ニューヨーク外国為替市場終値ベース）で計算しています。

為替リスクについて ：米国株を円で購入する場合、株価の値動きに加えてドル円相場の変動が円建て損益に直接影響します。ドル建てで評価額が変わらなくても、円高が進めば円換算の評価額は目減りします。

ダナハーの株価が決算後に急落しました（重要） ：2026年7月21日の第2四半期決算発表を受けて、ダナハー株は当日一時14.3％下げて172.29ドルまで売られました。下げ幅としては数十年ぶりの規模 と報じられています。増益・ガイダンス引き上げにもかかわらず、バイオプロセシング事業の出荷タイミングとコア収益見通しが嫌気されたためです。その後は戻し、7月27日終値は196.50ドルとなっています。本記事の株価はこの戻した後の水準です。

両社ともGAAPと非GAAP（調整後）で数値が大きく異なります ：買収に伴う無形資産の償却などが調整項目に含まれるため、GAAP利益と調整後利益に大きな差があります。本記事では両方を明記します。

事業ポートフォリオの変更 ：サーモフィッシャーは第2四半期に微生物学（マイクロバイオロジー）事業の売却を発表し、第3四半期中の完了を見込んでいます。ダナハーは第2四半期にMasimo（マシモ）の買収を予定より早く完了しました。

筆者の注目ポイント

• 注目度：Thermo Fisher Scientific ★★★★☆ / Danaher ★★★☆☆

筆者は サーモフィッシャーにやや強い関心 を持っています。第2四半期のオーガニック成長5％、調整後EPS13％増、調整後営業利益率90ベーシスポイント改善、そして通期ガイダンスの引き上げ。数字のすべてが同じ方向を向いています。

ただしダナハーは、粗利益率58.99％、営業利益率22.00％と収益性そのものはサーモフィッシャーを上回ります。D/Eレシオも0.37対0.81と財務が軽い。株価が急落した直後という点も含めて、判断が分かれるペア です。

① 現在の株価・バリュエーション比較

Thermo Fisher Scientific（TMO／NYSE）

• 株価：約568.27ドル（2026年7月24日時点、時価総額÷発行済株式数による算出値／約92,970円）

• 時価総額：約2,111.8億ドル（約34.5兆円）／企業価値（EV）：約2,496.6億ドル

• 発行済株式数：約3億7,162万株（1年で1.45％減少）

• PER（実績TTM）：約30.58倍／Fwd PER：約21.66倍／PEGレシオ：2.53

• EV/EBITDA：24.31倍／EV/FCF：34.12倍

• 配当：年1.88ドル、配当利回り約0.33％

• ベータ：0.87／52週レンジ：435.27〜643.99ドル

• 直近52週の株価変動率：約＋21.76％

• 粗利益率40.91％／営業利益率18.98％／純利益率15.04％

• ROE：13.52％／ROIC：8.84％／D/Eレシオ：0.81／流動比率：1.55

• 純有利子負債：約384.9億ドル（現金40.6億ドル、負債425.5億ドル）

• 営業キャッシュフロー（TTM）：90.1億ドル／フリーキャッシュフロー：73.2億ドル

• 従業員数：約125,000名／決算期：12月期

Danaher（DHR／NYSE）

• 株価：196.50ドル（2026年7月27日終値、前日比＋2.61％／約32,150円）

• 時価総額：約1,381.4億ドル（約22.6兆円）／企業価値（EV）：約1,507.3億ドル

• 発行済株式数：約7億0,299万株（1年で2.27％減少）

• PER（実績TTM）：約34.11倍／Fwd PER：約21.62倍／PEGレシオ：2.59

• EV/EBITDA：19.00倍／EV/FCF：28.49倍

• 配当：年1.60ドル、配当利回り約0.81％

• ベータ：0.82／52週レンジ：160.93〜242.80ドル

• 直近52週の株価変動率：約▲2.16％

• 売上高（TTM）：約251.1億ドル（前年比4.6％増）／純利益（TTM）：約40.0億ドル（同17.3％増）

• 粗利益率58.99％／営業利益率22.00％／純利益率14.89％

• ROE：7.08％／ROIC：6.86％／D/Eレシオ：0.37／流動比率：1.87

• 純有利子負債：約139.8億ドル（現金57.0億ドル、負債196.8億ドル）

• 営業キャッシュフロー（TTM）：64.4億ドル／フリーキャッシュフロー：52.9億ドル

• 従業員数：60,000名／決算期：12月期

比較して見えること

Fwd PERはほぼ同じ です。21.66倍対21.62倍。市場は今後1年の利益に対して、両社をほぼ同じ値段で評価しています。

にもかかわらず、指標の中身は正反対です。

• 粗利益率 ：ダナハー58.99％ 対 サーモフィッシャー40.91％ —— ダナハーが18ポイント上

• 営業利益率 ：ダナハー22.00％ 対 サーモフィッシャー18.98％ —— ダナハーが3ポイント上

• ROE ：サーモフィッシャー13.52％ 対 ダナハー7.08％ —— サーモフィッシャーが約2倍

• ROIC ：サーモフィッシャー8.84％ 対 ダナハー6.86％

利益率で勝っているダナハーが、資本効率では大きく負けている。 この逆転こそが、このペアを読み解く鍵です（⑧で詳しく扱います）。

財務はダナハーが明確に軽い構造です。D/Eレシオ0.37対0.81、純有利子負債139.8億ドル対384.9億ドル。EV/EBITDAも19.00倍対24.31倍で、負債を含めた企業価値ベースではダナハーのほうが低い倍率です。

② 直近決算の比較

Thermo Fisher Scientific：2026年12月期 第2四半期（2026年7月23日発表、6月27日締め）

• 売上高：119億9,000万ドル（前年同期105億5,000万ドルから10％増）

• オーガニック収益成長：5％

• GAAP営業利益：20億9,000万ドル

• GAAP希薄化後EPS：4.68ドル（9％増）

• 調整後営業利益：27億3,000万ドル（15％増）

• 調整後営業利益率：22.8％（前年同期21.9％から90ベーシスポイント改善）

• 調整後EPS：6.03ドル（13％増）—— 市場予想5.72ドルを0.31ドル上回りました

• 自社株買い：10億ドル

エンドマーケット別では、最大市場である製薬・バイオテクノロジーがバイオプロダクション、臨床研究、リサーチ＆セーフティ市場チャネルを中心に中一桁台の成長。学術・政府向けはクロマトグラフィー・質量分析を牽引役に低一桁台の成長。産業・アプライドは中一桁台の成長でした。

微生物学事業の売却を発表 し、第3四半期中の完了を見込んでいます。この売却により2026年の売上高が約2億ドル（残す販売チャネル事業を差し引いたネット）、調整後EPSが0.05ドル減少する見込みです。会社は売却の想定手取金を原資に、第2四半期に10億ドルの自社株買いを実施しました。

2026年12月期 通期見通し（上方修正）

• 売上高：474.0億〜481.0億ドル（前年比6〜8％増）

• オーガニック収益成長：約4％（従来の3〜4％レンジの上限）

• 調整後EPS：24.93〜25.33ドル（前年比9〜11％増、中央値で0.25ドルの引き上げ）

Danaher：2026年12月期 第2四半期（2026年7月21日発表）

※以下はすべて継続事業ベースです。

• 売上高：62億7,000万ドル（前年同期比5.5％増）

• 非GAAPコア収益成長：3.0％（呼吸器系検査を除くベースでは 4.5％ 、第1四半期の3.0％から加速）

• 純利益：8億7,000万ドル、希薄化後EPS 1.23ドル（60％増）

• 非GAAP調整後希薄化後EPS：1.94ドル（8.0％増）—— 市場予想1.84ドルを上回りました

• 営業キャッシュフロー：15億ドル／非GAAPフリーキャッシュフロー：13億ドル

呼吸器系検査の減少が全社のコア成長に1.5ポイントの逆風となりました。会社はこの逆風が第3四半期に約2.5ポイントまで強まり、第4四半期には比較対象が緩むことで和らぐと見込んでいます。

ライフサイエンス部門は数年ぶりの好調な四半期となりました。一方、バイオプロセシングは顧客のプロジェクトのタイミングにより収益が影響を受けました。 ただし受注動向は堅調で、バイオプロセシングの受注は当四半期に中10％台の伸びとなっています。

Masimo（マシモ）の買収を想定より早期に完了 し、あわせてStatLabの買収についても言及されています。

2026年12月期 通期見通し

• 非GAAPコア収益成長：3.0〜4.0％（据え置き）。呼吸器系検査を除くベースでは中一桁台に達する見込み

• 調整後希薄化後EPS：8.45〜8.60ドル（従来の8.35〜8.55ドルから引き上げ）—— 中央値で年間約10％の増益に相当

• 第3四半期のコア収益成長：2.0〜3.0％

• 会社は 2026年末時点で中一桁台のコア成長率 に到達する想定を示しています

2025年12月期（実績） ：売上高245.7億ドル（前期比2.90％増）、純利益36.1億ドル（同7.31％減）。

比較して見えること

オーガニック（コア）成長で5％対3.0％ 。呼吸器系検査を除いたダナハーの4.5％と比べても、サーモフィッシャーが上回ります。

調整後EPSの伸びも13％対8.0％。調整後営業利益率はサーモフィッシャーが90ベーシスポイント改善したのに対し、ダナハーは小幅なマージン圧縮を経験しています。

そして市場の反応が決定的に分かれました。 ダナハーは増益・ガイダンス引き上げにもかかわらず、バイオプロセシングの出荷タイミングを嫌気されて一時14.3％下げ、52週安値圏まで売られました。サーモフィッシャーは市場予想を明確に上回り、通期見通しを引き上げています。

③ 事業構造・中期計画の比較

Thermo Fisher Scientificの事業構造

「科学に奉仕する世界的リーダー」を掲げる、年間売上450億ドル超の企業です。4つの事業セグメントで構成されます。

主な事業領域とブランド

• Thermo Scientific —— 分析機器、質量分析、クロマトグラフィー

• Applied Biosystems —— 遺伝子解析・PCR関連

• Invitrogen、Gibco —— ライフサイエンス試薬・細胞培養培地

• Fisher Scientific —— 研究用資材の販売チャネル

• 医薬品開発・製造受託（CDMO）および臨床研究サービス

強み

• 販売チャネルの規模 ：Fisher Scientificという研究者向けの購買プラットフォームを持ち、機器・試薬・消耗品をまとめて届けられます。研究室にとっての「窓口」を押さえている強みです

• PPIビジネスシステム ：全社共通の業務改善手法。買収した企業に横展開することで収益性を引き上げてきました

• ROE13.52％、ROIC8.84％と、両社の中では高い資本効率

• TTMフリーキャッシュフロー73.2億ドルという創出力

• 直近52週で株価が約21.76％の値上がり。市場からの評価が回復基調にあります

課題

• 粗利益率40.91％はダナハーより18ポイント低い水準です。販売チャネル事業やCDMOなど、利益率の低い事業を抱える構造によるものです

• D/Eレシオ0.81、純有利子負債384.9億ドル。買収を重ねた結果、負債が積み上がっています

• 配当利回り0.33％と、還元は限定的です

• EV/EBITDA24.31倍とダナハーより高い評価水準です

中期方針 ：オーガニック成長と買収を組み合わせた「実証済みの成長戦略（proven growth strategy）」を掲げ、PPIビジネスシステムによる収益性向上を並行させる方針です。ポートフォリオの入れ替えも進めており、微生物学事業の売却と自社株買いを組み合わせています。経営陣はMarc N. Casper会長兼CEO。2026年5月には投資家向けイベントで長期の価値創造方針を示しています。

Danaherの事業構造

科学技術・医療分野の産業コングロマリットで、報告セグメントは バイオテクノロジー、ライフサイエンス、診断（ダイアグノスティクス） の3区分です。1969年設立、本社はワシントンD.C.。

主な事業領域

• バイオテクノロジー —— 治療薬の開発・製造を支える技術、消耗品、サービス。細胞株・細胞培養培地の開発サービス、プロセス液・バッファーなど。バイオプロセシング がこの中核

• ライフサイエンス —— 研究用の機器・試薬

• 診断 —— 病院、診療所、検査センター向けの臨床機器・消耗品・ソフトウェア・サービス

強み

• 粗利益率58.99％ 、営業利益率22.00％。サーモフィッシャーを明確に上回る収益性です

• ダナハー・ビジネス・システム（DBS） ：買収した企業に規律ある改善手法を適用し、利益率を引き上げてきた仕組み。同社の代名詞です

• D/Eレシオ0.37という軽い財務。買収余力（capital deployment optionality）を確保しています

• 消耗品中心の収益構造。機器を売った後に継続的な収入が続きます

• 事業の絞り込みを継続的に実行しており、2023年には水質・製品品質関連事業をVeralto（ヴェラルト）として分離独立させています

課題

• コア収益成長が3.0％と、サーモフィッシャーのオーガニック5％に劣後します

• 呼吸器系検査の減少が第3四半期には約2.5ポイントの逆風となる見込みです

• バイオプロセシングの収益が顧客のプロジェクトのタイミングに左右されやすく、四半期業績の振れが大きくなっています

• ROE7.08％、ROIC6.86％ 。営業利益率22％の企業としては低い水準です

• 直近52週の株価変動率が約▲2.16％と、市場評価が回復していません

中期方針 ：DBSを軸としたオペレーション改善と、M&Aによるポートフォリオ拡充が柱です。2026年に入ってMasimo、StatLabの買収を完了しており、資本配分はM&Aと戦略投資に重点が置かれています。会社は2026年末に中一桁台のコア成長率に到達する想定を示しており、経営陣はRainer M. Blair社長兼CEO。

④ 2社のビジネス戦略の違い

「川下」か「川上」か

両社の粗利益率が18ポイント開いている理由は、事業ポートフォリオの位置取りにあります。

サーモフィッシャーは 川下まで持っています 。Fisher Scientificという販売チャネル、そしてCDMO（医薬品の受託開発・製造）や臨床研究サービス。これらは規模が大きく売上を押し上げる一方、利益率は構造的に低い。年間売上450億ドル超という規模は、この川下事業を抱えているからこそのものです。

ダナハーは 川上に絞っています 。バイオ医薬品の製造に不可欠な消耗品、診断機器とその試薬。研究室や製造ラインの中に入り込み、繰り返し買われる製品に集中している。売上規模はサーモフィッシャーの半分程度ですが、1ドルの売上から取り出す粗利益は約1.4倍 です。

買収の「消化」の仕方

両社とも買収で育った企業ですが、手法の名前まで持っています。

サーモフィッシャーは PPIビジネスシステム 、ダナハーは ダナハー・ビジネス・システム（DBS） 。いずれも買収した企業に共通の業務改善手法を適用し、利益率を引き上げるための仕組みです。この「買収した会社を自社流に作り替える能力」こそが、両社が長年M&Aを繰り返せてきた理由です。

違いは買収後の扱いにあります。ダナハーは不要になった事業を切り離すことにも積極的で、2023年にはVeraltoを分離独立させました。買って、直して、合わないものは出す。 サーモフィッシャーも微生物学事業の売却を進めており、同じ方向に動いています。

資本配分の方針

ここは対照的です。

ダナハーはD/Eレシオ0.37という軽い財務を維持し、買収の余力を確保しています。実際、2026年に入ってMasimoとStatLabを買収しました。配当利回りは0.81％で、サーモフィッシャーの0.33％を上回ります。

サーモフィッシャーはD/Eレシオ0.81と、より積極的にレバレッジを使っています。第2四半期には微生物学事業の売却想定手取金を原資に10億ドルの自社株買いを実施しました。売却したキャッシュを即座に自社株買いに回す という、機動的な資本配分です。

戦略の違いが生む構造差

ダナハーの「川上集中＋軽い財務」は、高い利益率と買収余力をもたらしました。しかし顧客のプロジェクトのタイミングに収益が左右されやすく、四半期ごとの振れが大きくなります。今回のバイオプロセシングの一件は、その典型でした。

サーモフィッシャーの「川下まで含む幅広さ＋レバレッジ活用」は、利益率を薄める代わりに需要の分散をもたらしています。製薬・バイオが弱くても学術・政府や産業が支える という構造が、オーガニック5％という安定感につながっています。

⑤ 市場規模（TAM）と成長性

ライフサイエンス・ツール市場について

両社の主戦場であるライフサイエンス・ツールおよび診断市場について、定義の一貫した信頼できる市場規模の数値を本記事の調査範囲では確認できませんでした。 「ライフサイエンスツール」「バイオプロセシング」「体外診断」のいずれも調査会社によって範囲が大きく異なるためです。出典のない推計値の記載は避け、定性的な整理にとどめます。

公表資料から確認できること

• サーモフィッシャーの年間売上高は450億ドル超、2026年通期見通しは474.0億〜481.0億ドル

• サーモフィッシャーの2026年オーガニック収益成長見通しは約4％

• ダナハーの2026年非GAAPコア収益成長見通しは3.0〜4.0％、呼吸器系検査を除くと中一桁台

• ダナハーは2026年末に中一桁台のコア成長率に到達する想定を示しています

• サーモフィッシャーの第2四半期では、製薬・バイオテクノロジーが中一桁台、学術・政府が低一桁台、産業・アプライドが中一桁台の成長でした

需要構造の読み方

この市場を動かす変数は、大きく3つあります。

1つ目は製薬・バイオテクノロジー企業の研究開発予算。 両社にとって最大のエンドマーケットです。サーモフィッシャーは第2四半期にバイオテクノロジー企業の支出が改善し、それが収益に転換し始めたと説明しています。数年続いた調整局面から、需要が戻りつつある局面と読めます。

2つ目は学術・政府予算。 大学や公的研究機関の設備投資は政策に左右されます。サーモフィッシャーの同分野は低一桁台の成長にとどまっており、力強さには欠けます。

3つ目は診断需要の正常化。 ダナハーが直面している呼吸器系検査の減少は、感染症流行期の特需が剥落する過程です。第3四半期に約2.5ポイントの逆風となった後、第4四半期には比較対象が緩むと会社は説明しています。これは事業の劣化ではなく、時計の針が正常に戻る過程 と理解するのが自然です。

市場が急拡大しているわけではありません。 両社の成長見通しが3〜5％台にとどまっているのは、市場そのものの巡航速度がその程度だからです。だからこそ、両社は買収によって成長率を上乗せしてきました。

⑥ 各社の優位性と参入障壁

この業界に共通する参入障壁

先に共通項を整理します。

• 検証済みであること（バリデーション） ：医薬品の製造や臨床診断では、使用する機器・試薬・消耗品が規制当局に登録された手順の一部になります。別メーカーに切り替えるには再検証と規制対応が必要 で、実務上ほぼ不可能に近い場面もあります

• 消耗品の継続需要 ：機器を導入すれば、その後は専用の試薬・消耗品を買い続けることになります。プリンターとインクの関係に近い構造です

• サービス網 ：研究や製造が止まると損害が大きいため、保守・サポート体制の広さが選定条件になります

Thermo Fisher Scientificの優位性

• 購買の窓口を持っていること ：Fisher Scientificを通じて、研究者が必要とするものをまとめて調達できます。機器メーカーであると同時に流通業者でもあるという二重の立場は、他社が容易に真似できません

• ブランドの束 ：Thermo Scientific、Applied Biosystems、Invitrogen、Gibco。それぞれが各分野で定番の地位を持っています

• PPIビジネスシステム ：買収先の収益性を引き上げる仕組みが、M&Aの成功率を高めています

• エンドマーケットの分散 ：製薬・バイオ、学術・政府、産業・アプライド、診断・ヘルスケアの4本柱

参入障壁の種類 ：切り替えコスト（バリデーション）／販売チャネル／ブランド／規模の経済
障壁の持続性 ：強固。特に購買チャネルの規模は、資本を投じても短期には構築できません。

Danaherの優位性

• バイオプロセシングの位置 ：バイオ医薬品の製造工程に組み込まれる消耗品を供給しています。医薬品の製造承認に紐づいた供給者 であり、切り替えは極めて困難です

• 粗利益率58.99％ ：この水準を維持できること自体が、価格決定力の証明です

• ダナハー・ビジネス・システム（DBS） ：数十年にわたって磨かれた買収後の統合・改善手法。産業界で広く研究対象になっている仕組みです

• 診断の設置ベース ：病院や検査センターに設置された機器が、継続的な試薬需要を生みます

• 財務余力 ：D/Eレシオ0.37。次の買収に動ける状態を常に保っています

参入障壁の種類 ：切り替えコスト（規制・バリデーション）／消耗品モデル／技術・特許／M&A実行能力
障壁の持続性 ：強固。バイオプロセシングの切り替えコストは、この業界でも最上位クラスです。

どちらの堀が深いか

堀の「深さ」ではダナハー、「広さ」ではサーモフィッシャー というのが筆者の整理です。

粗利益率58.99％という数字は、堀の深さの直接的な証拠です。値引きを求められても跳ね返せているということですから。バイオプロセシングという、医薬品の製造承認に紐づいた領域を押さえていることが効いています。

一方サーモフィッシャーは、深さでは劣るものの、購買チャネル・エンドマーケット・製品カテゴリーのいずれもが広い。どこか1つが崩れても全体は揺らぎません。 今回、ダナハーがバイオプロセシングの一件で株価を14％下げたのに対し、サーモフィッシャーが安定して成長できているのは、この広さの違いによるところが大きいと考えています。

⑦ 今後3年間の事業環境シナリオ

追い風シナリオ

• 製薬・バイオテクノロジー企業の研究開発予算の回復が本格化し、両社のオーガニック成長が加速する

• 呼吸器系検査の減少が一巡し、ダナハーのコア成長率が中一桁台へ回復する

• バイオプロセシングの中10％台の受注の伸びが、順次収益として計上される

• 学術・政府向け予算が拡大し、機器需要が押し上げられる

• ダナハーのMasimo買収が想定を上回るシナジーを生む

• サーモフィッシャーのポートフォリオ入れ替え（低採算事業の売却と自社株買い）が利益率と1株当たり指標を改善させる

• 円安が継続し、日本の投資家にとって円換算の評価額が押し上げられる

基本シナリオ

• 市場の巡航速度である3〜5％台の成長が継続

• サーモフィッシャーは通期見通しどおりオーガニック約4％、調整後EPS9〜11％増を達成

• ダナハーはコア成長3〜4％を達成し、年末に向けて中一桁台へ加速

• 両社ともM&Aで成長率を上乗せする戦略を継続

• 買収に伴うのれん・無形資産が積み上がり、GAAP利益と調整後利益の乖離が続く

• Fwd PER20倍台前半という評価水準が概ね維持される

逆風シナリオ

• 製薬・バイオテクノロジーの研究開発予算が再び抑制され、需要回復が腰折れする

• 学術・政府予算の削減により、機器需要が減少する

• バイオプロセシングの顧客プロジェクトの遅延が長期化する

• 買収案件の取得価格が高騰し、投資利回りが低下する

• 過去の買収に伴うのれんについて減損の判断が必要になる

• 中国など主要市場の需要が政策変更により急変する

• 円高が進行し、日本の投資家にとって円換算の評価額が目減りする

⑧ 筆者がサーモフィッシャーにやや強い関心を持つ理由

理由1：資本効率が約2倍違う

ROE13.52％対7.08％、ROIC8.84％対6.86％。利益率で負けているサーモフィッシャーが、資本効率では大きく勝っている。

理由はバランスシートにあります。買収を重ねた企業の資産には「のれん」と無形資産が大量に積み上がります。ダナハーは高い利益率を誇る一方、その利益を生むために抱えている資産（＝過去の買収で支払った金額）が大きい。買った価格に見合うリターンを出せているか を測るのがROICであり、そこで差が出ています。

理由2：数字がすべて同じ方向を向いている

第2四半期はオーガニック成長5％、調整後EPS13％増、調整後営業利益率90ベーシスポイント改善、市場予想を0.31ドル上回る、通期ガイダンス引き上げ。一つも矛盾がありません。 ダナハーのように「増益だが株価は14％の急落」という食い違いが生じていない点を評価しています。

理由3：需要の分散が効いている

製薬・バイオが中一桁台、学術・政府が低一桁台、産業・アプライドが中一桁台。どこかが弱くても全体が崩れない構造 です。ダナハーが呼吸器系検査という単一要因で1.5〜2.5ポイントの逆風を受けているのとは対照的です。

逆の見方・反論ポイント

ダナハーを推す論拠も公平に挙げておきます。

• 収益性の差 ：粗利益率58.99％対40.91％、営業利益率22.00％対18.98％。事業そのものの質はダナハーが上 と読むこともできます

• 財務の軽さ ：D/Eレシオ0.37対0.81、純有利子負債139.8億ドル対384.9億ドル。次の買収に動ける余力があります

• 企業価値ベースでは割安 ：EV/EBITDA19.00倍対24.31倍、EV/FCF28.49倍対34.12倍。負債を加味するとダナハーのほうが低い倍率です

• 株価が既に売られている ：直近52週で約▲2.16％、決算後には一時14.3％の急落を経験しました。期待値が大きく切り下がった状態 であり、サーモフィッシャーの＋21.76％とは出発点が違います

• 一過性の要因 ：バイオプロセシングの収益減は顧客のプロジェクトのタイミングによるもので、受注は中10％台で伸びています。呼吸器系検査の逆風も第4四半期には和らぐ見込みです

• 配当 ：0.81％対0.33％と、還元水準ではダナハーが上回ります

• サーモフィッシャー側のリスク ：EV/EBITDA24.31倍、D/Eレシオ0.81。評価水準もレバレッジも、ダナハーより高い位置にあります

「資本効率と実行の一貫性」を取るならサーモフィッシャー、「収益性の高さと売られ過ぎの水準」を取るならダナハー。 Fwd PERがほぼ同じである以上、どちらの論理を採るかがそのまま判断を分けます。

⑨ 両社の競合マップ（6社）

直接競合

• Agilent Technologies（A／NYSE） ：分析機器・クロマトグラフィー・質量分析の大手。サーモフィッシャーの機器事業と正面から競合し、ライフサイエンス研究の現場で顧客を分け合います

• Revvity（RVTY／NYSE） ：旧PerkinElmerのライフサイエンス・診断部門。試薬・診断分野で両社と重なります

広義の競合

• Mettler-Toledo（MTD／NYSE） ：精密計量機器・分析機器の世界大手。研究室の設備予算を分け合う関係にあります

• Waters（WAT／NYSE） ：液体クロマトグラフィーと質量分析に特化。特定領域では両社を上回る技術的地位を持ちます

海外・代替競合

• Sartorius（独・フランクフルト証券取引所） ：バイオプロセシング用機器・消耗品の欧州大手。ダナハーのバイオプロセシング事業と最も直接的に競合し、実際、ダナハーの決算後には同社株も売られました

• Illumina（ILMN／NASDAQ） ：遺伝子解析（シーケンサー）の世界的リーダー。サーモフィッシャーの遺伝子解析事業と競合します

競合マップを見ると、この業界の競争が「研究室の中の場所取り」である ことが分かります。顧客（製薬企業や研究機関）は同じで、各社は工程ごとに縄張りを持っている。サーモフィッシャーは購買チャネルごと押さえることで面を取り、ダナハーは製造工程の中枢に食い込むことで深さを取っている。ダナハーの決算を受けてSartoriusやBio-Radの株価が動いたことは、この業界が同じ需要の波を共有していることの証拠でもあります。

⑩ それぞれのリスク要因

Thermo Fisher Scientificのリスク

• レバレッジ ：D/Eレシオ0.81、純有利子負債384.9億ドル。買収を重ねた結果として負債が積み上がっています

• 評価水準 ：EV/EBITDA24.31倍、PEGレシオ2.53。ダナハーより高い倍率で評価されており、成長率の鈍化局面では調整余地があります

• 粗利益率の低さ ：40.91％。販売チャネル事業やCDMOを抱える構造上、ダナハーとの差は埋まりにくいと考えられます

• 学術・政府向け需要 ：低一桁台の成長にとどまっており、政策変更の影響を受けやすい領域です

• のれんの減損リスク ：多数の買収により無形資産が積み上がっており、事業環境が悪化すれば評価の見直しが必要になります

• 配当利回りの低さ ：0.33％。株価が売られる局面での下支えは期待しにくい水準です

Danaherのリスク

• コア成長率の低さ ：3.0％（呼吸器系検査を除いても4.5％）。サーモフィッシャーのオーガニック5％に劣後します

• 呼吸器系検査の逆風 ：第3四半期に約2.5ポイントまで強まる見込みです

• バイオプロセシングの振れ ：顧客のプロジェクトのタイミングに収益が左右され、四半期業績の予見性が低くなっています。今回の株価急落の直接の原因でもあります

• 資本効率 ：ROE7.08％、ROIC6.86％。営業利益率22.00％の企業としては低く、過去の買収価格に見合うリターンが出せているかが問われます

• 株価のボラティリティ ：決算翌日に一時14.3％の値下がりを記録し、52週安値160.93ドルに接近しました。数十年ぶりの下げ幅と報じられています

• 買収依存 ：成長率の上乗せをM&Aに依存する構造であり、案件が減れば成長率は市場並みに収束します

• 統合リスク ：Masimo、StatLabの統合が計画どおり進まない可能性があります

共通のリスク

• 製薬・バイオテクノロジー企業の研究開発予算の抑制

• 学術・政府予算の削減

• 中国をはじめとする主要市場の政策変更・地政学リスク

• 買収案件の取得価格の高騰による投資利回りの低下

• のれん・無形資産の減損

• GAAP利益と調整後利益の乖離が大きく、指標の読み取りに注意を要すること

• 日本の投資家にとっては、為替変動が円建て損益に直接影響します

⑪ 読者の関心軸別まとめ

成長性重視の視点

第2四半期のオーガニック（コア）成長はサーモフィッシャー5％、ダナハー3.0％（呼吸器系検査を除くと4.5％）。通期見通しでもサーモフィッシャーが約4％、ダナハーが3.0〜4.0％。調整後EPSの伸びは13％対8.0％。いずれの指標でもサーモフィッシャーが上回ります。 ただしダナハーは年末に中一桁台のコア成長率へ到達する想定を示しており、回復の余地は残されています。

安定性重視の視点

D/Eレシオはダナハー0.37、サーモフィッシャー0.81。流動比率は1.87対1.55。財務の健全性ではダナハーが明確に上回ります。 一方、事業の分散という観点ではサーモフィッシャーに厚みがあり、単一要因で全体が揺らぎにくい構造です。ベータは0.82対0.87でいずれも市場平均より低く、ディフェンシブな性格を持ちます。

配当重視の視点

配当利回りはダナハー約0.81％（年1.60ドル）、サーモフィッシャー約0.33％（年1.88ドル）。ダナハーが約2.5倍の水準 です。ただし両社とも絶対水準は低く、インカム目的で選ぶ銘柄ではありません。両社とも自社株買いにより発行済株式数を減らしており（サーモフィッシャー1.45％減、ダナハー2.27％減）、還元の主軸はそちらにあります。

バリュー重視の視点

Fwd PERは21.66倍対21.62倍とほぼ同水準。しかしEV/EBITDAでは19.00倍（ダナハー）対24.31倍（サーモフィッシャー）、EV/FCFでも28.49倍対34.12倍と、負債を含めた企業価値ベースではダナハーのほうが低い倍率 です。加えてダナハーは直近52週で約▲2.16％と株価が伸びておらず、52週安値圏からの戻り局面にあります。指標だけを見ればダナハーに分があります。

⑫ この比較の面白さ

顕微鏡も試薬もシャーレも、それ自体が薬になるわけではありません。しかし、それらがなければ薬は生まれない。「科学そのものを売る」という商売が、これほど巨大な企業を2社も生んだ ——それがこのペアの出発点です。

そして両社とも、自力で大きくなったわけではありません。数十年にわたって買収を繰り返し、その都度、買った会社を自社流に作り替えてきた。サーモフィッシャーのPPIビジネスシステム、ダナハーのダナハー・ビジネス・システム。 手法に名前を付けて磨き上げるほど、「買収した企業を改善する」ことが本業になっています。

サーモフィッシャーの核心 は「窓口を押さえた」ことです。Fisher Scientificという購買プラットフォームを持ち、研究者が必要とするあらゆるものをまとめて届ける。だから粗利益率は40％台に薄まりますが、売上は450億ドルを超え、需要は4つのエンドマーケットに分散されます。

ダナハーの核心 は「工程に埋め込まれた」ことです。バイオ医薬品の製造承認に紐づいた消耗品を供給する。切り替えるには規制対応をやり直すしかないから、値引きを求められない。だから粗利益率58.99％が成立します。その代わり、顧客のプロジェクトが1四半期ずれるだけで業績が揺れる。今回の14％急落は、その裏返しでした。

そして最も興味深いのは、利益率で勝つダナハーが、資本効率では負けている という逆転です。ROE7.08％対13.52％。この差を生んでいるのは、バランスシートに積み上がった「のれん」——過去の買収で払った金額です。

「良い事業」と「良い投資」は違う。 その教科書のような実例が、この2社の対比にあります。

記録データ

• 記録日：2026年7月28日

• 為替：1ドル＝163.6円（2026年7月24日ニューヨーク市場終値ベース）

• Thermo Fisher Scientific（TMO／NYSE）：株価約568.27ドル（2026年7月24日時点、算出値）、時価総額約2,111.8億ドル、PER（実績）約30.58倍、Fwd PER約21.66倍、配当利回り約0.33％、ROE13.52％、ROIC8.84％、ベータ0.87、決算期12月

• Danaher（DHR／NYSE）：株価196.50ドル（2026年7月27日終値）、時価総額約1,381.4億ドル、PER（実績）約34.11倍、Fwd PER約21.62倍、配当利回り約0.81％、ROE7.08％、ROIC6.86％、ベータ0.82、決算期12月

• 直近決算発表：Danaher 2026年7月21日／Thermo Fisher Scientific 2026年7月23日（いずれも第2四半期）

数値の出典

• Thermo Fisher Scientific「Thermo Fisher Scientific Reports Second Quarter 2026 Results」（2026年7月23日）およびSEC提出のForm 8-K、決算説明会

• Danaher「Danaher Reports Second Quarter 2026 Results」（2026年7月21日）、決算説明会および説明資料

• StockAnalysis.com（株価・時価総額・PER・財務比率。Danaherは2026年7月27日終値時点、Thermo Fisher Scientificは2026年7月24日時点）

• Google Finance、Reuters、Barron's、TipRanks（株価変動および市場の反応）

• 為替レートはフィスコ・OANDA等の2026年7月24日付市況報道による

• Thermo Fisher Scientificの株価は、時価総額を発行済株式数で除した算出値です

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重要事項（免責事項）

本記事は特定の銘柄の売買を勧誘するものではなく、投資助言に該当するものでもありません。記載内容は公表資料をもとに筆者が整理したものであり、その正確性・完全性を保証するものではありません。数値は記録時点のものであり、その後変動している可能性があります。本記事では両社の株価取得時点に1営業日のずれがあり、またThermo Fisher Scientificの株価は算出値である点にご留意ください。両社ともGAAPと非GAAP（調整後）で数値が大きく異なるため、比較の際は基準の確認が必要です。Danaherは2026年7月21日の決算発表後に株価が大きく変動しており、記載の株価水準は短期間で変わる可能性があります。米国株には為替変動リスクおよび日本株とは異なる税制上の取り扱いが伴います。投資に関する最終的な判断は、ご自身の責任において行ってください。

おまけ：今日のひとこと用語解説

「のれん」って何？

会社を買収するとき、相手の純資産の額を超えて払った分 のことです。

たとえば純資産50億円の会社を150億円で買ったとします。差額の100億円は何に払ったのか。ブランド、技術者、顧客との関係、これから稼ぐ力——帳簿に載らない価値に対してです。この100億円が「のれん」として買い手の資産に計上されます。

サーモフィッシャーもダナハーも、数十年にわたって買収を繰り返してきました。だから両社のバランスシートには、巨額ののれんと無形資産が積み上がっています。

ここが重要な点です。のれんは資産なので、ROE（自己資本利益率）やROIC（投下資本利益率）の分母を膨らませます。つまり「高く買った会社ほど、その後のリターン率は低く見える」 のです。ダナハーが営業利益率22％という高収益でありながらROE7.08％にとどまっているのは、この構図によるところが小さくありません。

そしてもう一つ。買った事業の価値が下がったと判断されれば、のれんは減損として一気に損失計上されます。買収で育った企業を見るときは、「何を買ったか」だけでなく「いくらで買ったか」 を意識しておくと、数字の意味が変わって見えてきます。