脳裏をかすめるエンロン破綻の影：NVIDIAが主導する「AI計算インフラ金融」はバブルか革新か？

　現地2026年8月11日（火）、ナイルズ・インベストメント・マネジメントのダン・ナイルズ氏を招き、NVIDIAがウォール街を動かす主要金融機関とともに推進する5,000億ドル超のAI計算インフラ資金調達プラットフォームや、AI市場の現在地と展望をテーマとしてインタビューを行ったFox Businessのコンテンツを紹介します。

　ナイルズ氏は、AIデータセンターを金融資産化して第三者資本を集めるスキームの正当性を認めつつ、、過去の歴史的バブルとの相関を紐解きながら、将来的なバブル崩壊の可能性を示しつつも、AI市場の拡大ペースにはまだ1年ほどの猶予があり、バブル崩壊直前の現在の相場こそ最大の収益機会になるとの見解を示しています。また、1兆ドル規模に達するオフバランス取引のリスクが懸念されるハイパースケーラーに対しては、クラウド事業の売上成長加速と利益率拡大を評価し、短期的な投資機会に対しては強気姿勢を維持しています。また、90％以上の売上成長率に対してPERが適正水準にあるNVIDIAの優位性を強調するほか、大規模な資金調達に成功して米国ファウンドリの中核を担うであろうインテルにも絶好の買い場が到来しているとの見解を示しています。
　また、2001年に起こったエンロン破綻との今回の資金調達手法やハイパースケーラーの巨額投資との共通点や違いについても付記しましたのでご参考下さい。

1. インタビュー

［チャールズ・ペイン］（Fox Business）
　それではナイルズインベストメントマネジメントの創業者であるダン・ナイルズさんにお話を伺います。
　ダンさん、このスキームは理にかなっているのでしょうか、それともエヌビディアが現代のGEキャピタルや、あるいはさらに悪いことにエンロンのようになってしまったという見方に正当性を与えているだけなのでしょうか。

［ダン・ナイルズ］（Niles Investment Management）
　そうですね、そう思います。AIインフラやその他のことについて振り返ってみると、どんな資産クラスでも資産に変えることができますしね。
　問題は、それが理にかなっているかどうかです。さて、AIデータセンターは資産クラスと言えるでしょうか？ 間違いなくそうです。そこに多額の資金が投入されているでしょうか？ 100％そうです。
　昔から行われてきた自動車ローンや住宅ローンと同じように、これらをまとめて束ねることで、こうした企業への資金調達が容易になるでしょうか？ええ、それらをひとまとめにして、国債よりも高い利回りを求めているが、リスクも高いことを承知している投資家に販売できるのです。こうして、これらを一つの資産クラスに変えているわけです。驚くことではありません。これで、これらすべての投資に充てる資金が増えるということになるのでしょうか？ 間違いなくそうです。

　私が興味深いと思うのは、エヌビディアの株価が基本的に横ばいであるという事実です。つまり、投資家は必ずしもこのことを好意的に受け止めてはいないようです。そして、本来の目的は、これらの設備投資を資金調達するのはエヌビディアではなく第三者であることから、「すべてが循環的な資金調達である」という認識から脱却させることだったはずですが、しかし、エヌビディアの株価は実際にはそれほど上昇していないので、この状況はなかなか興味深いといえます。

［チャールズ・ペイン］
　そうですね、その一方で、A100の価格はしっかりと維持されていますし、減価償却などについても様々な議論が交わされています。ただ、ご指摘のように、そしてこうした資金調達に関して、ゴールドマンサックスは、今後数年間で数兆ドルを調達する必要があると言っています。そして、少なくとも投資家の視点から見れば、これが私たちに透明性をもたらしてくれるのか、それとも単なるウォール街の誇大広告に過ぎないのかという議論になります。

［ダン・ナイルズ］
　忘れてはならないのは、どの素晴らしい産業革命においても、そこには常に誇大広告が伴うということです。これが世界経済を変えるほどの大きな出来事であると気づくならば、1800年代の運河、1900年代の鉄道、シェールガス採掘、1990年代のインターネット、そして今日のAIインフラを見てみても、それが巨大なものになると分かっていれば、誰もが参入したくなるものです。したがって、定義からして、大きな革命は過剰投資につながるものです。
　そこで問題となるのは、自分たちがそのどこに位置しているのかということです。1999年に戻ってみると、ナスダックは86パーセント上昇しました。それはその前年のほぼ2倍に迫る最高の年でしたが、それはバブルがはじける直前のことでした。ちなみに、2000年の初めにも、ナスダックは実際に崩壊する前にさらに、確か26パーセントか24パーセントほど上昇しました。ですから、このバブルの形成には少なくともあと1年の余地があると考えており、リターンも非常に素晴らしいものになると思っています。エージェンティックAIはまったく新しいものであり、あなたと私も以前に話し合ったように、それは1月30日のClaude Botとともに突如として現れたものです。そのため、6か月という期間でエージェンティックAIのすべての恩恵を目の当たりにしたとは到底思えません。ですから、この構築フェーズにはまだあと1年ほどの余地があり、その後ある時点でバブルが崩壊し、こうした新しく革新的な資金調達スキームは問題に直面することになるでしょう。
　しかし今のところ、まだ伸びしろはたっぷりあると考えていますし、もしそうなら――当時、1999年から2000年にかけてがとてつもない好況だったという相関関係を改めて確認すべきだと思う。つまり、不況の直前のその1年間こそ、最も多くの利益が生まれた時期なのです。

［チャールズ・ペイン］
　あなたは、7月29日に、ハイパースケーラーが主導する状況認識などを理由の一つとして短期的な底打ちを予想しました。彼らは極めて好調で、ウォール街の評価も変わったように見えます。マイクロソフト、アマゾン、グーグルを評価していることは承知していますが、一方で、彼らがコミットしている貸借対照表に含まれない案件が徐々に浮上しています。これは現時点で問題になると考えていますか。

［ダン・ナイルズ］
　現時点ではありませんが、データセンターを資産クラス化するという話と同様に、いずれ問題になります。ただ、それが近い将来に起こることはないと思います。
　というのも、ご指摘の通り、業界トップ6社だけを見ても、貸借対照表外での資金調達が1兆ドル以上にも上っているからです。そして、この額は増え続けています。というのも、これらの企業は、その点にあまり注目されたくないからです。その理由は理解できますよね？1兆ドルというのは莫大な金額ですから、私もそう思います。
　しかし、短期的には、ポジティブな側面で注目すべきは、直近の四半期において、大手ハイパースケーラー各社の売上高の伸びがすべて加速したという点だと思います。Googleを例に挙げると、売上高の伸び率は63％から82％へと加速しましたが、さらに重要な点は、AmazonのAWS、MicrosoftのAzure、そしてGoogle Cloudの収益性が改善し、3月から6月にかけて利益率が約3％拡大したことです。つまり、売上高の伸びが加速しているだけでなく、利益率の面でも利益の伸びが拡大しているという朗報があり、このトレンドはしばらく続くはずです。

［チャールズ・ペイン］
　利益率の拡大は非常に良い傾向です。先週、イーロンマスク氏がエヌビディアについて市場で最高のものであるとコメントし、コミットメントを示しました。これが株価に少し火をつけましたが、レポートではここでの投資がバリューとグロースの両方の性質を持っていると言及しています。

［ダン・ナイルズ］
　その通りです。状況を見ると、エヌビディアの前年7月四半期の売上成長率は56パーセントでしたが、発表を控えている四半期では96パーセント近くになると予想されており、そして、そこからさらに加速する見込みです。
　先ほど述べたように、大手ハイパースケーラーの設備投資を見ると、3月四半期には約4年に及ぶ構築期間の中で前年同期比で最も速い伸びを記録しました。その成長は6月に加速し、9月の四半期には前年同期比で100パーセント近い成長へさらに加速すると見込まれています。PERのマルチプルはS&P 500を少し上回る程度でありながら、売上が90パーセント以上で成長しているエヌビディアにとって、これは強力な裏付けとなります。

［チャールズ・ペイン］
　ダンさん、時間が残り1分を切っているのですが、インテルについてお聞きしたいです。インテルは非常に大成功を収めるとレポートに書かれていましたが、昨日インテルが出した発表を見ると、当初150億ドルを求めていたところへ1,000億ドルが集まり、募集額を200億ドルに引き上げました。この動き自体が証明なのかもしれません。株価は少し下落していますが、チャートも手元にあります。ここからどこまで伸びると考えていますか。

［ダン・ナイルズ］
　株価ターゲットは指定しません。ゲームストップの例のように、想定以上に高くなることも、想像以上に安くなることもあるからです。しかし、インテルは今後数年間にわたって素晴らしい半導体銘柄の一つになると考えています。今回の資金調達により、全員が解消を待っていた大きな懸念材料の一つが取り除かれたと考えています。それと同時に、来年大きな顧客を迎えることを見越しているため資金が必要であるという事実も示しており、実際にその展開を目にすることになると考えています。

［チャールズ・ペイン］
　ダンさん、Impinj（インピンジ／NASDAQ:PI）についてのお見立てを称賛したいです。ポジションを保有しているかは分かりませんが、個人的に注視しており、私の購読者にも推奨していて、非常に大きな動きを見せ始めています。こうした事例から学べる教訓は、ファンダメンタルズを理解し価格が適正になったタイミングで行動を起こすことだと考えています。

［ダン・ナイルズ］
　多くのテクノロジー銘柄が高値から下落した今のタイミングは参入に適しています。先週末にレポートを書いた時点は参入する絶好のタイミングでした。
　チャートにあるように株価が大幅に下げているインテルのような銘柄は、まさに今関わるのに素晴らしい銘柄だと考えています。規模が大きく流動性もあり、求める要素をすべて備えており、米国におけるファウンドリのナショナルチャンピオンになる存在です。

［チャールズ・ペイン］
　これについて最も深く理解している人物の一人であることは間違いありません。ダンさん、感謝します。ありがとうございました。

［ダン・ナイルズ］
　チャールズさん、ありがとうございます。

2. エンロン破綻事案との共通点分析

　エンロンの破綻（2001年）と、現在のNVIDIAやハイパースケーラーを取り巻く金融スキーム（AIインフラ投資）との間で市場や批判的なアナリストが指摘する構造的な共通点は、主に以下の3点に集約されます。

（1） オフバランス（貸借対照表外）手法による巨額債務の隠蔽・分離

［エンロン］
　SPE（特別目的会社）を多数設立し、含み損や莫大な負債を本体のバランスシートから外すことで、株主に対して見た目上は健全で高収益な財務体質を演出し続けました。

［今回］
　ハイパースケーラーやAI関連企業が1兆ドルを超えるAIデータセンター投資を進める際、SPV（特別目的会社）や第三者ファンドを活用して資金調達を行っています。本体のバランスシートに直接莫大な負債や減価償却費を載せない仕組みを構築している点が、エンロンのSPE活用スキームと構造的に類似していると指摘されます。

（2） 循環取引の懸念

［エンロン］
　自社が出資・設立したSPEとの間で実体の乏しい取引や投資を行い、自社売上を人工的に計上する「循環型」の収益創出スキームを悪用していました。

［今回］
　NVIDIAがスタートアップやパートナー企業に出資し、その資金を受けた企業がNVIDIAのGPUを購入する、あるいはNVIDIAが第三者資金調達プラットフォームを主導してインフラ投資を促し、それが自社製品の売上として戻ってくる構造が「循環的資本調達（Circular Financing）」ではないかと見られています。

（3） 新しい実体アセットに対する過剰評価と将来収益の先食い

［エンロン］
　当時先進的だったエネルギー取引やブロードバンド回線能力（帯域幅）を金融資産化・証券化し、将来得られる見込みの利益を「時価評価」によって前倒しで利益計上していました。

［今回］
　AIデータセンターやGPUといった計算資源を新しい「資産クラス」として金融商品化し、将来のAI利用料・クラウド需要を前提に巨額のデット（負債）やファンド資金を流し込んでいます。需要予測が外れた場合に資産価値が一気に崩壊するリスクを孕んでいます。

【決定的な違いとダン・ナイルズ氏の見解】
　ただし、エンロンが完全に「架空・詐欺的な取引」であったのに対し、現在のAIインフラ事業は以下の点で根本的に異なっていると考えられます。

［物理的実体とキャッシュの裏付け］
　クラウド事業者（Amazon、Microsoft、Google）のクラウド売上高や利益率は実際に加速しており、極めて強力な営業キャッシュフローを生み出している点。

［実用需要の存在］
　エージェンティックAIをはじめ、AI計算資源に対する実質的な需要がすでに存在し、稼働している点。

　ナイルズ氏も言及している通り、短期的には「実質的な需要と利益拡大」が裏付けているため即座に破綻することはありませんが、過剰投資が限界に達した段階で、これらのオフバランス債務や循環スキームが大きな爪痕を残すリスクとして懸念されています。

3. オリジナル・コンテンツ

　オリジナル・コンテンツは、以下リンクからご覧になれます。
尚、本投稿の内容は、参考訳です。また、意訳や省略、情報を補足したコンテンツを含んでいます。

Fox Businessより
（Original Published date : 2026/08/11 EST）

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だうじょん

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